Évaluation des entreprises

Mémoire finance : Évaluation d’une entreprise de télécommunication

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[/sociallocker] Première Partie : Concept d’évaluation des entreprises et marche des télécommunications

Section 1 : Techniques d’évaluation des entreprises

1. Les méthodes d’évaluation patrimoniales
2. L’actif net comptable (ANC)
3. L’actif net comptable corrigé
4. Les méthodes dites de la rente du goodwill
5. La méthode des anglo-saxons
6. La méthode des praticiens

III. Les méthodes d’actualisation et de capitalisation

1. L’évaluation basée sur le rendement
2. La méthode Discounted Cash-flow Model
3. Le modèle Dividend Discount Model
4. La méthode somme des parties (Sum of the parts)
5. les méthodes des comparables
6. Les multiples boursiers
7. Les multiples de transaction

Section II : Secteur de Télécommunication au Maroc

1. Environnement macro-économique
2. Environnement micro-économique

III. Perspectives du secteur

Section III : présentation du cas pratique

1. Organisation de la société
2. Organigramme de la société
3. Directions centrales
4. Secrétariat Général
5. Historique de la société de télécommunication

III.Activités de la société

1. Téléphonie mobile
2. Internet 3G+
3. Segment Internet Fixe et Data
4. Segment Téléphonie fixe
5. Segment Publiphonie
6. Interconnexion
7. Gestion Clientèle

Deuxième Partie : Evaluation de la société de télécommunication

Section 1 : Analyse financière de la société

1. Préambule
2. Analyse des comptes de produits et de charges de 2005 à 2009

Section 2 : Valorisation de la société

1. Construction des éléments prévisionnels
2. Construction du business plan
3. Perspectives du secteur des télécommunications
4. Evolution de l’activité de Medi Telecom sur la période 2010-2014P
5. Plan d’investissement
6. Besoin en Fonds de Roulement (BFR
7. Détermination de la valeur de la société
8. Evaluation de la société par les flux futurs
9. Méthode des comparables
10. Synthèse des méthodes d’évaluation
11. Facteurs de risques
12. Les méthodes d’évaluation patrimoniales

Les deux méthodes présentées ci-dessous sont faciles à appliquer, la valeur n’étant que la somme des éléments constitutifs du bilan de l’entreprise que peuvent apprécier rapidement les parties prenantes à une transaction à partir des comptes publiés. Elles permettent en première approche de fixer une base de référence à partir de laquelle seront arrêtées les garanties d’actif et de passif. Elles constituent souvent la valeur planchée en dessous de laquelle le vendeur refusera de céder son entreprise.

1. L’actif net comptable (ANC)

L’ANC se base sur une évaluation bilancielle de l’entreprise. C’est une évaluation purement statique parce qu’elle ne prend en compte que le passé et non les anticipations futures des résultats.

Elle présuppose la poursuite de l’activité dans la mesure où les actifs sont évalués à leur valeur bilancielle et non à un prix de liquidation.

L’actif net comptable ou bien la valeur d’entreprise est obtenue en retranchant de l’actif total les charges activées :

• Frais d’établissement
• Frais de R&D
• Charges à répartir sur plusieurs exercices : charges à étaler, charges différées, frais d’acquisition des immobilisations, frais d’émission d’emprunt.
• Prime de remboursement des obligations.

Il peut être calculé en partant du capital social comme présenté ci-dessous :

L’actif net comptable =Capital social + réserves + Report à nouveau + Résultat de l’année + Subventions  + provisions réglementées- actifs fictif (frais de R&D, prime de remboursement)

– écarts de conversions

Cette technique d’évaluation ne permet pas d’obtenir une valeur réaliste de l’entreprise dans la mesure où les éléments du patrimoine continuent d’être évalués à leur coût historique. Elle est néanmoins utilisée lors de la restructuration interne d’un groupe dans le cadre d’une fusion ou pour les augmentations de capital, d’où l’utilisation de l’Actif Net Comptable Corrigé.

1. L’actif net comptable corrigé

Cette méthode se base sur l’évaluation séparée des éléments du bilan. Elle est justifiée pour les entreprises industrielles disposant d’actifs. Pratiquement, elle est définie comme étant l’écart entre le total actif et le total des dettes de l’entreprise. De nombreux retraitements sont appliqués sur :

Les actifs :

• Suppression des non valeurs et des actifs fictifs
• Correction de l’évaluation des actifs en faisant référence à la valeur marchande (optique de liquidation) et à la valeur d’usage (optique de remplacement). Si on nous donne des précisions sur la dépréciation de la valeur d’utilité, on n’en tient pas compte ici, on s’en servira pour le compte de résultat, on remplacera les DA par les DA réelles calculées sur les valeurs d’utilité.
• Ajout des plus-values latentes.
• Suppression des éléments incorporels s’ils sont remplacés par une évaluation du goodwill
• Ajout de la fiscalité latente active.
• Corrections relatives aux biens en crédit bail : l’actif est intégré comme étant il appartient à l’entreprise en rajoutant la VNC (VO – Σ amortissements) à l’actif et la somme des redevances restants à payer y inclus les intérêts au passif.
• D’autres corrections peuvent intervenir sur les effets escomptés non échus (on augmente dette et créance client du même montant) ; capital souscrit non appelé ; concessions de brevets et droits similaires ; fond commercial (on le retranche vu qu’il est estimé par la méthode du Goodwill)

Les passifs :

• Prendre en considération les charges fiscales latentes
• Distinguer les provisions à caractère de réserves de celles à caractère de charges : on les annule s’elles sont injustifiées.
• Corrections relatives au dividende : on fait apparaître une dette vis-à-vis des actionnaires correspondant aux dividendes à distribuer.
• Dettes financières : la valeur actuelle au taux de marché des flux futurs auxquels l’entreprise devra faire face.

Les Hors exploitations : Valeur vénale nette des frais de cession et d’impôt.

• Evaluation en valeur marchande et non en valeur d’usage du non nécessaire au fonctionnement de l’entreprise.
• Déduction de l’IS sur les plus-values latentes.

ANCC = Actifs d’exploitation – non valeurs + plus value latente + (HE-IS) – dettes financières – dettes d’exploitation

1. Les méthodes dites de la rente du goodwill

La valeur de l’entreprise par la l’ANCC peut être corrigée en faisant référence à la notion du goodwill qui prend en considération :

• Le savoir-faire, l’expérience
• La clientèle de l’entreprise, l’image de marque, l’avancée technologique
• Le droit au travail, l’implantation commerciale.

Les méthodes d’évaluation du GOODWILL les plus utilisées sont :

1. La méthode des anglo-saxons

Le GOODWILL se calcule par l’actualisation des rentes annuelles Rn :

Rn = (Bénéfice anticipé de n – (Taux de rentabilité exigé * Actif économique)) :

GW = R1/ (1+i) + R2/ (1+ i) ^2 + ………………..+ Rn / (1+i) ^n.

i : Taux d’actualisation.

n : Nombre des années

L’actif économique correspond à :

• L’actif net comptable corrigé (ANCC)
• La valeur substantielle brute (VSB) : c’est l’outil de travail de l’entreprise correspondant à l’ensemble de la substance nécessaire au cycle d’exploitation de l’entreprise.
• Les capitaux permanents nécessaires à l’exploitation (CPNE) : ils sont égaux à la VSB minorée des financements générés par l’exploitation (dettes fournisseurs, dettes fiscales et sociales, autres dettes d’exploitation). Le CPNE correspond également aux immobilisations corrigées majorées du BFRE, ce qui explique l’approche dynamique du CPNE à la différence de la VSB.

III. Les méthodes d’actualisation et de capitalisation

1. L’évaluation basée sur le rendement

Cette évaluation par le rendement peut être basée sur :

1. Chiffre d’affaires

Cette approche est utilisée dans les négociations commerciales et dans l’administration fiscale. Elle se base sur le principe de la normalisation des coûts qui permet d’estimer le profit dégagé par l’activité en se basant sur le CA réalisé. Cette méthode se base sur le principe qu’à même marge, le profit récurent est identique en faisant abstraction au savoir faire de l’équipe.

2. Résultat

Cette méthode se base sur le résultat pour l’estimation du capital économique ayant permis la réalisation de ce résultat en prenant en considération la prime de risque. En pratique, on utilise la formule de Gordon Shapiro en actualisant à l’infini avec un taux de croissance g en supposant que le bénéfice est récurent.

3. Actualisations des bénéfices futures :

Cette approche se base sur le même principe que l’évaluation par le résultat tout en prenant en considération la dépréciation liée au décalage de la constatation dans le temps. Le taux d’actualisation utilisé est celui utilisé pour le choix des investissements.

4. Capacité d’autofinancement :

Il s’agit d’utiliser la trésorerie récurrente potentielle pour la constitution de la valeur de l’entreprise. Ce concept se base sur l’actualisation de la CAF tout en prenant en considération les périodes de réinvestissements.

5. Dividende distribué

C’est une transposition de la méthode boursière permettant de juger le cours d’une action. La valeur de l’entreprise est estimée en multipliant le nombre de titres par la valeur de l’action sachant que cette dernière est estimé en se référent au PER qui est généralement compris entre 10 et 20.

1. La méthode Discounted Cash-flow Model

La méthode d’évaluation de l’entreprise par les Discounted Cash-Flow (DCF) est probablement la plus utilisée et la plus universellement reconnue. Dans cette méthode, l’entreprise est considérée comme une entité dont la valeur ne dépend pas de son bénéfice mais de sa capacité bénéficiaire qui est mesurée par ses « free cash-flows » ou flux de trésorerie disponibles.

Cette méthode est utilisée pour la valorisation des sociétés innovantes ne disposant pas d’actifs importants et on considère aujourd’hui que les cash-flows représentent de façon plus réaliste le potentiel de création de valeur de l’entreprise car ces flux peuvent être réinjectés dans la société.

La DCFest particulièrement adaptée à l’actionnaire majoritaire qui peut mesurer les performances financières futures de la société. En effet, par cette méthode, la valeur de l’entreprise est égale à la somme actualisée des flux futurs générés par l’exploitation courante de l’entreprise.

Autrement dit, cette méthode permet de dégager la valeur économique de la firme en faisant abstraction de ses dettes financières et prend en considération le risque et la valeur temps de l’argent.

Cette approche se base sur l’actualisation des flux de liquidités disponibles que l’entreprise capable de générer au cours de sa vie pour sa valorisation. Les flux sont pris en compte après financement des investissements et du BFR nécessaire pour poursuivre l’activité de l’entreprise.

La mise en oeuvre d’une telle démarche suppose que soit connue la stratégie développée par l’entreprise en ce qui concerne les couples produits marchés sur lesquels elle souhaite asseoir son développement ; une modification de ses choix stratégiques n’étant pas sans influence sur le portefeuille d’activités à partir duquel seront évalués les flux de trésorerie d’exploitation.

L’évaluation de l’entreprise se fait en deux temps :

• Addition de la valeur actuelle des flux de liquidités disponibles pendant la période de prévision appelée : « horizon explicite» (3 à 5 ans) ;
• A une valeur terminale de l’entreprise à la fin de cette même période appelée « horizon implicite)

La valeur des fonds propres est estimée en retranchant la valeur des dettes (valeur actuelle des flux (intérêts et principal) au taux exigé par les créanciers ou bien la valeur comptable des dettes) de la valeur de l’entreprise.

La mise en oeuvre de cette méthode se base sur un certain nombre d’étapes essentielles :

1- Modéliser les flux de trésorerie attendus

2- Estimer le cash-flow normatif

3- Calculer le taux d’actualisation

4- Déterminer la valeur terminale.

5- Déterminer la valeur d’entreprise

6- Déterminer la valeur des fonds propres.

1. Le modèle Dividend Discount Model

Ce modèle s’applique aux flux perçus par les actionnaires, à savoir le dividende. Il s’agit du même principe que l’actualisation des flux de trésorerie disponibles. Le taux d’actualisation est donc le coût du capital et non le CMPC. Ceci permet de valoriser les fonds propres de l’entreprise.

1. Le modèle d’Irving Fisher (1930)

Irving Fisher est connu comme étant le père de l’économie mathématique en Amérique qui confirme que « la valeur de tout capital est la somme actuelle de son rendement futur ».

2 .Le modèle de Gordon Shapiro (1956)

Elaboré en 1956, il se base sur le modèle d’actualisation des dividendes. Ce modèle s’appui sur le principe suivant : Le prix d’une action correspond à la somme des flux futurs de dividendes générés par l’entreprise actualisés au taux de rentabilité exigé par les actionnaires.

Gordon et Shapiro (1956) reprennent le modèle de Fisher en introduisant un certain nombre d’hypothèses qui permettent de valoriser une action et donc une société ;

– Les dividendes augmentent à un taux constant g, année après année (hypothèse de croissance perpétuelle des bénéfices).

– Le pay-out ratio (taux de distribution des bénéfices) est identique tous les ans.

– La période de distribution des dividendes est infinie